高盛再谈“AI交易四阶段”：第二阶段“AI基建”已近成熟，第三阶段别看应用

laodang @ 2024年10月14日财经风云

高盛再谈"AI交易四阶段"：第二阶段"AI基建"已近成熟，第三阶段别看应用

高智谋

作为最明确的AI受益者，英伟达属于"第一阶段"，"第二阶段"包括专注于AI基础设施的公司，"第三阶段"聚焦于有潜力通过产生增量收入来实现AI变现的公司，"第四阶段"主要是在广泛AI采用和生产力提升中潜在盈利提升最大的公司。

过去六个月，AI相关股票走势波动加剧，在近几周一波反弹后，高盛在最新研究报告指出，AI"第二阶段"交易将趋于成熟，投资者需要审慎对待"第三阶段"投资。

半年前，我们曾在文章中引述过高盛关于AI投资的"四阶段论"。其中，作为最明确的AI受益者，英伟达属于"第一阶段"，"第二阶段"包括专注于AI基础设施的公司，"第三阶段"聚焦于有潜力通过产生增量收入来实现AI变现的公司，"第四阶段"主要是在广泛AI采用和生产力提升中潜在盈利提升最大的公司。

高盛认为，目前投资热点集中在第二阶段的基础设施，典型的这类股票今年以来涨幅已达27%，估值较10年均值高出0.4个标准差，正逐渐进入高估值阶段。高盛警示，该阶段股票未来增长可能更依赖实际盈利表现，而非估值的进一步提升：

我们预计第二阶段交易将趋于成熟，股价上涨将由盈利增长而非估值扩张驱动。

起始估值高于平均水平，英伟达销售超预期幅度、超大规模云计算服务商资本支出超预期幅度以及企业提及AI的频率增速均有所放缓。

即将到来的第三季度财报季将是一个重要的检验。

对于第三阶段有潜力通过产生增量收入的AI应用股，高盛建议保持谨慎。不过，高盛认为，在这一阶段中，"平台"类股票展现出较强的投资吸引力：

虽然估值低于均值，但AI应用落地和变现时机仍不明朗。

对AI后续发展阶段有信心的投资者可以选择部分"平台"类股票。

第二阶段：高估值下的增长挑战

目前，投资热点主要集中在第二阶段的基础设施股。这类股票今年以来涨幅已达27%，估值较10年均值高出0.4个标准差。

其中，科技巨头的大规模AI投资是支撑这些股票的重要因素，亚马逊、谷歌、Meta、微软和甲骨文等科技巨头宣布了大规模AI相关投资，预计2024年和2025年资本支出将分别达2150亿美元和2500亿美元，其中很大一部分与AI相关。

然而，高估值也带来了增长挑战。高盛分析师指出，未来这些股票的增长可能更依赖于实际盈利表现，而非估值的进一步提升：

我们认为第二阶段股票仍有上涨空间，但未来涨幅将更多源于盈利增长而非估值提升。

目前这些股票的股价已超出预期每股收益，反映了投资者对AI潜力的乐观预期。部分第二阶段股票近期因AI相关利好消息而上涨（如超微公司出货量增加、Constellation Energy与微软签订核能协议等）。

然而，由于起始估值已高，未来回报可能受限，尽管估值对大盘股短期表现的预测能力有限。

值得一提的是，该公司还在报告中提到，AI支出超预期的幅度正在收窄，企业提及AI的频率也趋于平稳，这可能暗示第二阶段股票未来涨幅可能更为温和：

AI支出超预期幅度正在收窄，这暗示第二阶段股票未来涨幅可能更为温和。虽然目前估值略高，但若科技巨头的AI投入超出预期，仍可能推动股价上涨。2023年初英伟达芯片需求大超预期，2024年上半年云巨头资本支出预期不断上调。但近期这些超预期幅度正在缩小。即将到来的三季报将是重要检验。

同样，企业提及AI的频率和管理层IT支出意愿虽仍高于历史水平，但已趋于平稳。2024年二季报中提及AI的公司比例较一季度略降。我们9月的IT支出调查也显示，支出意愿较1月略有下降。

第三阶段：审慎选择应用股

当前，第三阶段的AI应用股期横盘，估值低于均值。但高盛认为，AI应用开发和变现时机仍不明朗，短期内难以全面布局：

根据我们与投资者的交谈和近期股价表现，具有潜在AI赋能收入的第三阶段股票在应用开发和变现方面大多未能达到预期。我们预计这种不确定性将在短期内持续。

根据高盛IT支出调查，管理层预计明年仅3%的IT预算将分配给生成式AI。到2025年，对AI产品的支出意愿可能会有所改善，因为届时管理层将对美联储政策走向和选举结果有更清晰的认识。

不过，该公司认为，在这一阶段中，"平台"类股票展现出较强的投资吸引力：

"平台"类股票可能代表第三阶段股票中一个具有吸引力的中间子集。

我们的分析师认为，"平台"类股票，包括数据库和开发工具，将成为下一波生成式AI投资的主要受益者。

这些平台既能够最佳利用AI基础设施，又能为构建下一代应用程序提供基础模块。

第四阶段：仍需时日

对于第四阶段股票，即有望从AI广泛应用中获得最大生产力提升的公司，高盛分析师认为，其表现仍需时日。

数据显示，当前仅有6%的企业在生产中使用生成式AI，这一比例远低于市场预期。高盛的分析师指出，只有在第三阶段的AI应用推广取得实质性进展后，投资者才可能对这类股票建立信心：

我们认为，第三阶段股票中应用程序的推出是投资者对拥有第四阶段股票（这些股票因AI相关生产力提升而具有最大潜在盈利增长）建立信心的必要条件。

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