制造业降、服务业升的背后——12月PMI 5大信号

laodang @ 2025年01月01日财经风云

国盛证券熊园团队

国盛证券认为，12月供给扩张放缓，需求继续改善。进出口订单均回升，12月出口增速可能反弹。价格指数小幅回落，预计12月PPI 同比-2.3%左右；库存低位反弹。小企业景气回落，就业压力仍大。服务业、建筑业超季节性反弹，可能与二手房交易回升等因素有关。

事件：2024年12月制造业PMI为50.1%（前值50.3%）；非制造业PMI为52.2%（前值50.0%）。

核心观点：12月制造业PMI小幅回落、符合季节性，已连续三月处于扩张区间、需求分项也延续回升，指向经济延续修复。"意外"的是，12月服务业、建筑业PMI超季节性反弹，可能与二手房交易好转等因素有关，后续关注可持续性。继续提示：全年GDP增长5%左右的目标应可实现，2025年可能继续"保5%"；未来一两月属于政策落地观察期，有5大关注点。

1、整体看，12月制造业PMI季节性回落0.2个点，继续处于扩张区间；非制造业PMI"意外"大幅反弹2.2个点。

2、结构看，供给扩张放缓，需求继续改善，价格小幅回落。与12月地产、基建、汽车消费等高频数据相印证，指向经济延续修复、但斜率有所放缓。

3、往后看，预计四季度与全年GDP增速接近5%，短期关注5点。

>基本面看，四季度GDP 增速可能接近5%，则全年GDP增速也接近5%，全年5%左右的GDP目标有望实现，2025年也大概率继续"保5%"。

>政策面看，继续提示：接下来1-2月是政策落地期、效果观察期，紧盯：1）1月信贷、发债等可能的"开门红"；2）可能的降准降息；3）各部委年度工作会议；4）2025年1月各地将陆续召开地方"两会"，关注各地GDP目标；5）2025年3月全国"两会"。

4、具体看，有5大信号：

>供给扩张放缓，需求继续改善。

>进出口订单均回升，12月出口增速可能反弹。

>价格指数小幅回落，预计12月PPI 同比-2.3%左右；库存低位反弹。

>小企业景气回落，就业压力仍大。

>服务业、建筑业超季节性反弹，可能与二手房交易回升等因素有关。

正文如下：

1、12月制造业PMI季节性回落，继续处于扩张区间；非制造业PMI"意外"大幅反弹。12月制造业PMI为50.1%，较前值回落0.2个点，持平季节性（2015-2019年12 月 PMI平均环比回落0.2个百分点），连续第3个月处于扩张区间。12月非制造业 PMI回升2.2个百分点至52.2%，其中服务业PMI、建筑业PMI 分别回升1.9、3.5个百分点，反弹幅度超预期（分析见后文）。12月综合PMI产出指数回升至52.2%，指向企业生产经营活动加快，经济景气水平延续回升向好。

2、分项看，重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5 大信号：

1）供给扩张放缓，需求继续改善。供给端，12月PMI 生产指数52.1%，较上月回落 0.3 个百分点，扩张斜率放缓。高频看，12月PTA、汽车开工率等传统生产高频指标多数小幅震荡，指向工业生产仍然较强。需求端，12月PMI 新订单指数回升0.2个百分点至51.0%，连续4个月回升；其中新出口订单指数回升0.2个百分点至48.3%，指向内外需均有所好转。行业看，食品饮料、通用设备、电气机械等行业供需增长较快，黑色金属、金属制品等行业供需偏弱。

2）进出口订单均回升，12月出口增速可能反弹。出口端，12月新出口订单回升0.2个百分点至48.3%，连续8个月处于收缩区间。高频看，12月前20日韩国出口同比 6.8%（11 月 5.7%），出口运价小升，指向外需韧性仍强，可能与"抢出口"的支撑有关，预计 12 月出口增速反弹；进口端，12月进口订单回升2个百分点至49.3%，侧面验证内需继续好转。

3）价格指数小幅回落，预计12月PPI 同比-2.3%左右；库存低位反弹。价格端，受国际油价等大宗商品价格回落影响，12月原材料价格、出厂价格指数继续回落1.6、1.0个百分点；但受基数走低等因素影响，预计12月PPI同比跌幅有所收窄，可能为-2.3%左右（前值-2.5%）。库存端，12月PMI 原材料、产成品库存分别回升0.1、0.5个百分点，产成品库存指数连续2个月反弹，仍在低位。

4）小企业景气回落，就业压力仍大。12月大中小型企业PMI分别变动-0.4、0.7、-0.6个百分点，中型企业景气连续2个月处于扩张区间，但小型企业景气再度回落；就业方面，12月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动-0.1、0.1、2.0个百分点，仍在低位，就业压力仍然较大。

5）服务业、建筑业超季节性反弹。服务业方面，12月服务业PMI反弹1.9个百分点至52.0%，大幅强于季节性（2015-2019年12月服务业PMI平均环比回落0.1个百分点），为4月份以来高点。从行业看，航空运输、广播电视、金融服务等行业景气较高；居民服务等行业商务活动指数回落。考虑到高频数据显示12月人员流动、批发零售、电影票房等并未出现大幅好转，本次服务业PMI大幅反弹较为超预期，可能与二手房交易回升等因素有关。建筑业方面，12月建筑业PMI回升3.5个百分点至53.2%，与部分企业抢抓节前施工进度有关。

3、总体看，12月制造业PMI小幅回落，经济修复边际放缓。制造业PMI季节性回落，但仍处扩张区间，与12月地产、基建、汽车消费等高频延续修复、但斜率放缓相互印证，指向经济修复斜率边际放缓。

4、往后看，预计四季度与全年 GDP 增速接近5%，短期关注5点。基本面看，根据10-11月经济数据与12月高频数据推算，四季度GDP 增速可能接近5%，则全年GDP增速也接近 5%，全年 5%左右的GDP目标有望实现。政策面看，继续提示：接下来1-2月是政策落地期、效果观察期，紧盯：1）1月信贷、发债等可能的"开门红"；2）可能的降准降息；3）各部委年度工作会议；4）2025年1月各地将陆续召开地方"两会"，关注各地GDP目标；5）2025年3月全国"两会"。

本文作者：熊园S0680518050004、杨涛S0680522070001，来源：熊园观察，原文标题：《制造业降、服务业升的背后—12月PMI 5大信号》

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